Стоит ли рассчитывать на дополнительное смягчение?

Стоит ли рассчитывать на дополнительное смягчение?

Для индекса MSCI World текущий месяц, судя по всему, станет одним из лучших месяцев за всю его историю. Крупнейшие рынки акций достигли новых максимумов. Американский Dow Jones (DJIA) впервые протестировал отметку в 30 000 пунктов и готовится показать лучший месячный результат с 1987 г. Индекс акций MSCI EM также обновил исторический максимум. Данные EPFR свидетельствуют о значительном притоке средств в фонды акций развивающихся рынков: только за две последние недели они выросли на 14 млрд долл. В значительной мере этому способствует ослабление доллара (индекс DXY находится на 2-летнем минимуме), однако главными темами на рынке сейчас являются «рефляция» и «нормализация», в основе которых лежат надежды инвесторов на новые меры фискального стимулирования, нормализацию ситуации в экономике в связи с переходом власти к администрации Джо Байдена и на эффективность новых COVID-вакцин. Goldman Sachs прогнозирует 5%-й рост ВВП США в 2021 г.

Индикаторы рыночного оптимизма достигли очень высоких уровней, в позиционировании инвесторов произошел значительный сдвиг в сторону проциклических секторов и активов развивающихся стран, а мультипликаторы американского рынка акций остаются повышенными. В последнее время появилось много весьма оптимистичных прогнозов в отношении динамики индекса S&P 500, опубликованных ведущими стратегами Уолл-стрит. В частности, Goldman Sachs к концу 2022 г. ожидает 4600 пунктов по индексу S&P 500. На волне рефляционной темы, частью которой является восстановление экономики Китая, заметный рост в последний месяц показали котировки нефти и промышленных металлов. Доходности казначейских облигаций США и гособлигаций других стран (за исключением Китая) не достигли уровней, которые могли бы вызвать беспокойство у инвесторов. Рыночные индикаторы инфляционных ожиданий остаются низкими.

Чем может грозить такое положение вещей? Когда аппетит к риску, позиционирование инвесторов и рыночные цены движутся в одном направлении – и тем более когда они находятся на экстремально высоких или экстремально низких уровнях – инвесторам всегда следует быть начеку, поскольку при таком сочетании велика вероятность резкого разворота в настроениях участников рынка и, как следствие, значительной коррекции. Что же касается ставки на рефляцию, существует целый ряд факторов, способных помешать реализации таких ожиданий. Наиболее очевидный из них – отсутствие консенсуса в Конгрессе США, из-за которого утверждение пакета мер фискальной поддержки объемом хотя бы 1,5 трлн долл., необходимого для обеспечения всего лишь нейтральной фискальной политики, и то выглядит маловероятным.

В конце декабря в США истекает срок действия двух экстренных программ поддержки занятости. Между тем опубликованная вчера статистика доходов населения, которые в октябре упали на 0,7%, наглядно продемонстрировала, что потребители начали сокращать свои сбережения, чтобы не отказываться от привычного уровня расходов. Согласно последним данным ФРС, в 3к20 объем долга американских домохозяйств достиг рекордного уровня. Безработица в США также остается высокой: вчера были опубликованы очередные данные о первичных обращениях за пособием по безработице, число которых за неделю выросло с 748 тыс. до 778 тыс. Что примечательно, индекс цен на жилье Кейса – Шиллера тоже продолжает расти, и на данный момент цены на жилые дома в США уже превысили максимальный уровень, зафиксированный в 2007 г.

В наших обзорах мы уже упоминали прогноз, согласно которому фискальный импульс в США, то есть прямое воздействие на экономику со стороны существующих мер бюджетной поддержки, в течение 2021 г. станет отрицательным. Тем временем в ЕС запуск Фонда восстановления экономики, запланированный на следующий год, теперь блокируется из-за возражений Венгрии и Польши, которые выступают против объединения проблем бюджетной политики с вопросами верховенства права. Между тем индекс PMI сектора услуг еврозоны в ноябре резко снизился, что подчеркивает актуальность риска возобновления рецессии. В опубликованном вчера Обзоре финансовой стабильности ЕЦБ указал на «завышенные цены активов» и усиление среднесрочных рисков ввиду «роста долговой нагрузки и признаков формирования цикла негативной обратной связи между суверенным долгом, корпоративным долгом и задолженностью перед банками». Помимо этого, как отметил ЕЦБ, в условиях низкой доходности инвесторы продолжают перекладывать средства в более рисковые активы. На мировом рынке инструментов с фиксированной доходностью доля бумаг с номинальной доходностью менее 2% достигла 90%. Средняя реальная доходность корзины из 17 глобальных финансовых активов уже на 0,8 стандартного отклонения ниже своего долгосрочного среднего значения (рис. 3 в материале ЕЦБ).

С другой стороны, согласно отчету правительства Великобритании, расходы на государственные услуги в стране в текущем году составили 113 млрд фунтов стерлингов, а чистые инвестиции госсектора в период между 2021–2022 гг. и 2025–2026 гг., как ожидается, будут расти в среднем на 3% в год, что более чем вдвое превышает средний темп роста за последние 40 лет (1,4%). Заимствования в госсекторе в 2020 г. прогнозируются на уровне 394 млрд фунтов стерлингов (19% национального дохода Великобритании, максимум с 1944 г.), что почти в два раза выше показателя на пике финансового кризиса 2008–2009 гг. В соответствии с тенденцией, общей для крупнейших экономически развитых стран, госдолг Великобритании достиг 100% ВВП (впервые с 1960 г.). Объем поддержки правительством Великобритании государственных предприятий, домохозяйств и бизнеса в текущем году оценивается в 280 млрд фунтов стерлингов.

Между тем Институт международных финансов (IIF) сообщил, что мировой долг относительно ВВП к концу года может достичь рекордных 367%. В Китае рост дефолтов по облигациям государственных компаний заставляет власти страны ужесточать требования к заимствованиям для региональных администраций и так называемого теневого банковского сектора. Как пишет газета Financial Times, средняя ставка купона по вновь размещаемым облигациям китайских госкомпаний поднялась до 5,7% по сравнению с 4,7% в первые три квартала года. Судя по всему, долговой цикл приближается к своему пику, и китайские власти готовы приступить к сворачиванию мер поддержки.

Инвесторы на рынке акций уверены, что если надежды на фискальную рефляцию не оправдаются, на помощь рынкам придет Федрезерв. Они полагают, что отсутствие в Конгрессе консенсуса по поводу фискальных мер приведет к расширению программы количественного смягчения, а это, вне всякого сомнения, подтолкнет вверх цены рисковых активов, особенно акций. Однако ценой всего этого является увеличение долговой нагрузки, в частности, на рынке корпоративных облигаций США, а также общий рост спекулятивных инвестиций, продолжающий подпитывать цикл бумов и спадов в США.

Опубликованный вчера протокол последнего заседания Комитета ФРС по операциям на открытом рынке (FOMC) дает повод задуматься. Согласно протоколу, меры стимулирования экономики не будут свернуты в один момент. Однако несколько членов комитета отметили, что ввиду низкого уровня долгосрочных процентных ставок объем дополнительных стимулирующих мер, реализуемых Федрезервом путем покупки активов, может иметь свои пределы. Они также выразили опасения по поводу того, что значительное увеличение объема активов на балансе ФРС может иметь нежелательные последствия.

Это важное замечание должно предостеречь инвесторов от убежденности в том, что баланс ФРС, который сейчас составляет 7,2 трлн долл., обязательно продолжит расти. В протоколе FOMC отмечается, что регулятор мог бы увеличить стимулирующий эффект за счет покупки более длинных UST (например, 30-летних, а не 10-летних) без изменения объемов покупок. Стоит отметить, что сейчас, в период растущих цен на жилье и рекордно низких ставок по ипотечным кредитам в США, объем ипотечных ценных бумаг на балансе ФРС составляет 2 трлн долл. Кроме того, FOMC отмечает существенные риски, связанные с задолженностью домохозяйств и бизнеса, а также указывает на высокий риск резкого снижения цен на активы в случае негативных шоков.

Источник: ВТБ Капитал Форекс

Начинающим трейдерам поможет раздел Обучения на сайте FxPro.

Аналитика FxTeam в Telegram – читайте новости и аналитику первыми!