Дефицит бюджета гарантирует существование государственного долга в течение многих лет. Иностранцы задумались о финансировании бюджета, что подчеркивает последний отчет, что Китай продал некоторую часть своих казначейских ценных бумаг. Кризис в Греции и других странах подчеркивает риски покупки облигаций стран с высокой задолженностью. И наконец, расширение баланса ФРС через различные программы кредитования и покупки активов угрожают как авторитету ЦБ, так и ростом инфляции. Более высокая инфляция несомненно толкнет долгосрочную прибыльность значительно выше. И действительно, месяц назад один авторитетный автор и менеджер хедж-фонда предположил, что “каждый человек” должен ставить на понижение казначейских ценных бумаг.

Может и так. Конечно, в долгосрочной перспективе, США должны вернуться к фискальному благоразумию и сократить свои дефициты или они столкнутся с ростом стоимости кредитов. Однако в среднесрочной перспективе – скажем, в следующие несколько кварталов, разумный инвестиционный горизонт – есть основания предполагать, что рынок казначейских ценных бумаг будет удерживаться на нынешнем уровне, а, возможно даже, и удивит более низкой доходностью.

Дефицит высок и составляет около $1,5 триллионов, что примерно 11% от ВВП, как и в 2009 году. Прогноз дефицита на 2010 год был довольно стабилен в течение года. Другими словами, нынешние цены и крутая кривая доходности отражают уровень постоянной поддержки дефицита. Учитывая восстановление экономики, доходы также должны вскоре стабилизироваться. В любом случае, связь между абсолютным размером дефицитов и доходностью неубедительна. Япония управляла огромными дефицитами в течение 20 лет в сочетании с самой низкой доходностью в мире.

Однако Япония финансирует себя из внутренних сбережений, в то время как США полагаются на иностранных инвесторов. Но разве иностранцы не испытывают сейчас чувство тревоги? В прошлом месяце казначейство озвучило количество держателей казначейских ценных бумаг за месяц. Хотя иностранные инвесторы, как группа, покупали ценные бумаги, китайцы, скорее, были в роли продавцов. Можно ли это сравнить с канарейкой, вылетающей из угольной шахты? Как сообщается, запасы Китая сократились с $800 миллиардов на пике, до $755 миллиардов к концу года. Эти данные привлекли к себе значительное внимание, однако, только после внесенных в них изменений. Корректировки показывают, что среди иностранных инвесторов, в совокупности было больше покупателей в 2009 году, чем было ранее заявлено. В частности, сбережения Китая были значительно пересмотрены в большую сторону, с последними данными о том, что его резервы составляют $894 миллиарда, а не раннее заявленные $755 миллиарда.

Кроме того, в частном секторе США происходит сокращение рискованных рыночных позиций. Согласно статистике ФРС, домохозяйства и предприятия сейчас выплачивают долги. Другими словами, правительство не конкурирует или не вытесняет других заемщиков с большим пулом сбережений, в то время как иностранцы, как отмечается, не проявляют признаков падения спроса.

Так что же насчет опасений перед “суверенными рисками”? Глобальные рынки взаимосвязаны и постоянно находятся в поиске большей прибыли с поправкой на риски. Во времена стрессов, инвесторы ищут понятные им убежища. На данный момент это европейская периферия. Доллар вырос на 10% с ноября, отчасти из-за структурных недостатков (хотя и давно известных), которым он сейчас подвергается в еврозоне. Рынок казначейских ценных бумаг мутил воду в последние месяцы, говоря о явных признаках восстановления в США, хотя и слабых. Если кризис выходит за пределы Греции, рынок казначейских ценных бумаг более вероятно станет получателем инвестиционного капитала из-за инвесторского фактора в более широком стрессовом периоде в Европе.

Не будет ли расширение баланса ФРС и политика “количественного ослабления” подталкивать инфляцию и, таким образом, ухудшит долг казначейства? Восстановление, хотя и движется в правильном направлении, выглядит слабо по историческим стандартам, а продолжающийся процесс делевериджа действует в качестве препятствия как росту, так и инфляции. Застой в экономике довольно серьезный, а инфляционное давление, вероятно, останется низким. 

Вспомните, Банк Японии опустил процентные ставки до нуля, запустил количественное ослабление и рассортировал программы для старта кредитования - и все это в то время, как правительство управляло существенными дефицитами бюджета – и Япония до сих пор живет при дефляции. Действительно, доходность 10-летних JGB упала до минимально низких 49 базисных пунктов (0.49%) весной 2003 года. Возможно, больше денег было потеряно JGB во время игры на понижение в 1990-х, чем во время любой другой торговли.

Это не значит, что США нужно откладывать свои фискальные проблемы в долгосрочный ящик. Неспособность сделать это, в конце концов, приведет к росту доходности. Однако инвесторам необходимо определить свои временные горизонты. В течение нескольких следующих кварталов доказательства стабилизации дефицитов, текущий спрос иностранных инвесторов на рынке ценных бумаг, стрессы в Европы, которые толкают потоки капиталов в США, и недостаток инфляционных знаков подтверждают, что доходность может удивить своим понижением. В этой среде агрессивных коротких позиций существует ошибочное соотношение рисков к прибыли.